Las noticias sobre los ETFs de Bitcoin parecen ser cada vez más comunes. No obstante, la mayoría de los entusiastas de las criptomonedas no comprendemos muy bien su funcionamiento. Debemos admitir que se trata de un tema complicado y por eso vamos a explicarte todo de una manera sencilla. ¿Nuestro objetivo? Brindarte un análisis conciso y directo de lo que son los ETFs de Bitcoin y de qué ocurre realmente tras bastidores cuando compramos o vendemos estos vehículos de inversión.

Esto significa que tendremos que explorar los dos modelos predominantes utilizados para procesar las transacciones: en especie (in-kind) y en efectivo (in-cash). Estos métodos dictan el flujo de efectivo y de Bitcoin a lo largo de toda la transacción. Al entender estos dos modelos, comprenderás cómo funcionan los ETFs al contado de Bitcoin y apreciarás los matices del proceso.

Considéralo un curso intensivo, pero sencillo.

¿Qué es un ETF de Bitcoin?

Un ETF de Bitcoin es un fondo cotizado en bolsas tradicionales como la Bolsa de Nueva York o el Nasdaq. Por tanto, en lugar de comprar Bitcoin directamente en exchanges de criptomonedas, estás comprando acciones de un fondo que cuenta con Bitcoin. Estos ETFs te brindan exposición a Bitcoin sin tener que almacenarlo directamente en tu propio monedero.

Existen dos tipos de ETFs. En primer lugar, tenemos los ETFs al contado de Bitcoin, que directamente poseen Bitcoin y siguen de cerca su valor basándose en los precios actuales del mercado. Estos ETFs ofrecen la ventaja de proporcionar una exposición directa al Bitcoin. Algunos ejemplos de ETF al contado de Bitcoin disponibles en los EEUU son el Grayscale Bitcoin Trust y el BlackRock iShares Bitcoin Trust ETF.

Otros son los ETFs de Bitcoin basados en futuros. Estos fondos no realizan inversiones directamente en Bitcoin, sino que compran contratos de futuros de Bitcoin en plataformas como el Chicago Mercantile Exchange (CME). Su funcionamiento se basa en el seguimiento del rendimiento de estos contratos de futuros y están presentes en el mercado desde octubre de 2021. Merece la pena mencionarlos, aunque este artículo se centrará en los primeros, es decir, los ETFs al contado de Bitcoin.

ETFs de Bitcoin: conceptos importantes que debes conocer

Antes de profundizar más en el tema, debes familiarizarte con los siguientes términos para que te resulte más fácil entender todo el proceso:

Emisor del ETF: un emisor supervisa las operaciones del ETF, gestionando los activos subyacentes y asegurándose de que el ETF cumple sus objetivos de inversión y los requisitos regulatorios. En el ejemplo anterior, un emisor podría ser BlackRock.

Broker-dealer: Un broker-dealer creador de mercado garantiza que haya suficiente liquidez en el mercado. Estos facilitan la negociación al cotizar los precios de compra y venta de BTC, creando así un mercado. Los broker-dealers son necesarios para garantizar que haya compradores y vendedores disponibles para la determinación de precios y la estabilidad del mercado.

Agente de transferencias: Se trata de una entidad externa responsable de transferir los activos entre el participante autorizado y el emisor del ETF. El agente de transferencias garantiza que el intercambio de valores entre el participante autorizado y el emisor del ETF se realice con precisión y eficacia. También podrían encargarse de gestiones administrativas relacionadas con el proceso de reembolso, como la tramitación de órdenes de reembolso, el mantenimiento de registros y la comunicación con los participantes autorizados y el emisor del ETF.

Participante autorizado (PA): Un participante autorizado es una entidad que puede asegurar y vender Bitcoin según sea necesario, garantizando que siempre haya suficiente liquidez. En el modelo de reembolso en efectivo, los participantes autorizados de los ETFs se encargan de gestionar la creación y el reembolso de los paquetes de participaciones del fondo y de las transferencias de efectivo hacia y desde su administrador. En el modelo en especie, facilitan el intercambio de participaciones del ETF por los activos subyacentes que este posee. Estos inician el proceso de reembolso presentando órdenes al emisor del ETF y entregando un paquete de valores, reflejo de los activos que posee el ETF, a cambio de participaciones del ETF recientemente creadas.

Broker principal: El broker principal sirve de puente entre el creador de mercado y el emisor del ETF, proporcionando acceso a los pools de liquidez y garantizando la disponibilidad de la liquidez necesaria en Bitcoin. Estos agentes facilitan la ejecución de las transacciones, incluida la compra de acciones del ETF y la venta de Bitcoin. Además, gestionan los riesgos asociados a las grandes transacciones, incluidos los riesgos de mercado, de contraparte y operativos. Los brokers principales también suministran informes detallados a todas las partes implicadas y gestionan el proceso de liquidación. Mientras que el custodio de Bitcoin gestiona directamente las tenencias de Bitcoin, el broker principal supervisa todo el proceso, colaborando con el custodio para garantizar el movimiento seguro de Bitcoin.

Ahora que hemos descrito los conceptos clave de algunos de los participantes en el mercado, podemos adentrarnos en los dos métodos que señalamos al principio de este artículo.

En especie vs. en efectivo: una visión general

Como recordarás, antes de que se aprobara el primer ETF de Bitcoin al contado, hubo bastantes idas y venidas entre los solicitantes y la Comisión de Bolsa y Valores (SEC). Uno de los puntos de discordia estaba relacionado con los aspectos prácticos de la compra y venta de ETFs de Bitcoin. En concreto, el debate se centró en los mecanismos de "creación" (cuando se emiten nuevas acciones del ETF) y de "reembolso" (cuando se reembolsan las acciones existentes del ETF). Estos dos mecanismos se denominan modelos de reembolso en especie o en efectivo y determinan cómo los participantes autorizados pueden realizar intercambios de participaciones de ETFs por el Bitcoin subyacente o por dinero fíat.

Al comparar los modelos de reembolso en especie y en efectivo de los ETFs, podemos mencionar algunas diferencias. En el modelo de reembolso en especie, los participantes autorizados pueden reembolsar participaciones de ETFs y recibir directamente los activos subyacentes, generalmente Bitcoin, en lugar de dinero fíat. Este proceso implica la transferencia de una cartera de valores coincidentes al emisor del ETF, que a continuación crea nuevas acciones del ETF basadas en esta cartera, evitando así la venta inmediata por dinero fíat. Las ventajas de este modelo incluyen la eficiencia fiscal, el mantenimiento de la liquidez, la prevención de efectos en los mercados, la flexibilidad de creación/reembolso y la transparencia. No obstante, hay que tener en cuenta consideraciones como la logística, los desafíos de la custodia y la viabilidad en condiciones de mercado extremas.

Por otro lado, en el modelo de reembolso en efectivo, los participantes autorizados reciben un importe en dinero fíat equivalente al valor de liquidación del ETF al reembolsar las acciones. El emisor del ETF vende los activos subyacentes en el mercado abierto para generar el efectivo necesario. Las situaciones en las que se puede preferir el reembolso en efectivo incluyen las restricciones de liquidez, las consideraciones fiscales, la simplicidad operativa, la volatilidad extrema del mercado y la preferencia de los participantes autorizados por su conveniencia.

Es importante comprender la importancia de estos modelos, ya que influyen en la estructura general de costes de los ETFs. Mientras que la mayoría de estos fondos utilizan los reembolsos en especie debido a la eficiencia fiscal y las ventajas de liquidez, la SEC prefiere el reembolso en efectivo para los ETFs de Bitcoin, lo que puede deberse a problemas de supervisión y transparencia. Además, está la incógnita de hasta qué punto sería difícil para los arbitrajistas obtener beneficios de la variante en efectivo, algo de lo que hablamos en una sesión de preguntas y respuestas hace unas semanas.

Obviamente, esta visión general simplificada no es fácil de entender directamente. Por tanto, para entenderlo mejor, en la siguiente sección vamos a repasar el proceso paso a paso utilizando el diagrama de flujo de BlackRock .

Fuente: Bloomberg

Paso 1: El MM-BD emite una orden de reembolso a través de participantes autorizados en respuesta a la desvinculación del VL del ETF

En este caso, un broker-dealer inicia el proceso emitiendo una orden de reembolso. Esta orden permite a los inversores intercambiar sus acciones del ETF con el emisor a cambio del activo subyacente, que en este caso es Bitcoin. Cuando un inversor presenta una orden de reembolso, está dando instrucciones al gestor del fondo para que venda sus acciones o participaciones en el fondo y le devuelva la cantidad recaudada.

Los participantes autorizados ejecutan esta orden cuando el precio de mercado del ETF se desvía significativamente de su valor liquidativo para restablecer el equilibrio. Así, al crear o reembolsar participaciones, se aseguran de que el precio de mercado del ETF se ajuste a su verdadero valor subyacente (VL). Este proceso ayuda a mantener las oportunidades de arbitraje.

Paso 2: El emisor del ETF aprueba la orden de reembolso

En este paso, el emisor aprueba la solicitud de reembolso y toma las medidas necesarias para cumplirla.

La aprobación del emisor es esencial porque garantiza que el proceso de reembolso se realiza de acuerdo con las regulaciones que rigen los ETFs. También confirma que el emisor del ETF dispone de los activos o recursos necesarios para satisfacer la solicitud de reembolso, ya sea proporcionando los valores subyacentes o el equivalente en dinero fíat.

Paso 3: El MM-BD compra acciones del ETF a través de la bolsa

En este punto, el MM-BD adquiere las acciones del ETF directamente de la bolsa en la que el ETF cotiza para su negociación. Este compra directamente a otros participantes en el mercado que están vendiendo en la bolsa. Esta acción añade liquidez al mercado y ayuda a facilitar la actividad de negociación del ETF. 

Paso 4: El MM-BD entrega las acciones del ETF al agente de transferencias

El creador de mercado entrega las acciones al agente de transferencias del ETF para que pueda mantener los registros de accionistas y gestionar la emisión y reembolso de acciones. Verificarán el contenido del ETF y se asegurarán de que se ajusta a la estrategia de inversión del ETF. En esencia, garantizan la ejecución fluida del proceso de reembolso entre los participantes en el mercado.

Paso 5: El emisor del ETF da instrucciones al custodio de Bitcoin para que libere Bitcoin a MM-Crypto mediante transferencia a través del broker principal

Esta parte del proceso comienza cuando el emisor del ETF da instrucciones al custodio de Bitcoin, que posee los Bitcoin reales en nombre del ETF, sobre la liberación de los mismos. Al recibir la instrucción, el custodio de Bitcoin verifica la legitimidad de la solicitud y garantiza el cumplimiento de los requisitos regulatorios.

Si todo está en orden, procede a liberar la cantidad especificada de Bitcoin. Estos Bitcoin liberados se transfieren a MM-Crypto. Esta transferencia se produce a través de un broker principal, que actúa como intermediario entre el custodio y MM-Crypto, facilitando el movimiento fluido de los activos y garantizando la entrega puntual.

Una vez que MM-Crypto recibe los Bitcoin del custodio, podría crear nuevas participaciones del ETF si hay demanda, o participar en el arbitraje comprando o vendiendo participaciones del ETF en función de las condiciones del mercado. También podrían ayudar a mantener la liquidez del ETF ofreciéndose a comprar o vender acciones como creador de mercado.

Paso 6: MM-Crypto puede deshacer la posición en Bitcoin

Deshacer en este contexto significa que MM-Crypto puede vender parte de su Bitcoin por una de varias razones. En primer lugar, podría deberse a una toma de beneficios, en la que MM-Crypto vende Bitcoins que compró a un precio más bajo para materializar beneficios, especialmente si el mercado se ha apreciado. Además, la cancelación podría ser una estrategia de gestión de riesgos, ya que MM-Crypto podría intentar reducir su exposición al Bitcoin debido a la volatilidad del mercado o a otros factores. El cumplimiento regulatorio también podría desempeñar un papel, ya que hay requisitos o políticas internas que impulsan la necesidad de reducir la exposición a determinados activos.

Fuente: Bloomberg

Pasos 1 a 3: Similar al modelo en especie

Los tres primeros pasos del modelo de reembolso en efectivo son los mismos que los del modelo de reembolso en especie. En resumen, después de que el MM-BD emite la orden de reembolso a través del participante autorizado y el emisor del ETF aprueba la orden de reembolso, el MM-BD compra las acciones del ETF a través de la bolsa en donde es cotizado, lo que nos lleva al paso 4.

Paso 4: El emisor del ETF ordena al custodio de Bitcoin que extraiga el Bitcoin del almacenamiento en frío para poder venderlo

El emisor del ETF suele seguir un procedimiento estructurado para ordenar al custodio de Bitcoin que retire Bitcoin del almacenamiento en frío para poder venderlo. En primer lugar, se inicia la comunicación entre el emisor del ETF y el custodio de Bitcoin, asegurando la verificación y autorización mutuas. Tras una solicitud de reembolso, si hay que vender Bitcoin para su reembolso en dinero fíat, el emisor procede a dar instrucciones detalladas al custodio. Estas instrucciones especifican la cantidad de Bitcoin que hay que transferir, el destino de la transferencia (como el exchange de criptomonedas) y el momento de la transferencia.

Dada la naturaleza sensible de la custodia de Bitcoin, se aplican estrictas medidas de seguridad, incluida la aprobación multifirma y métodos seguros de autenticación. Luego, el custodio ejecuta la transferencia recuperando el Bitcoin del almacenamiento en frío, iniciando una transacción en la cadena de bloques y esperando las confirmaciones de la misma. Los registros detallados de la transacción se conservan, incluyendo marcas de tiempo, hashes de la transacción y pistas de auditoría para garantizar la transparencia y el cumplimiento regulatorio. La verificación posterior a la transferencia garantiza el movimiento correcto de Bitcoin al destino especificado, con las correspondientes actualizaciones en los registros del ETF.

Paso 5: El emisor del ETF entra en negociación con MM-Crypto para vender Bitcoin a cambio de dólares

En este paso, el emisor vende sus Bitcoin al creador de mercado a cambio de dólares.

El creador de mercado puede facilitar la liquidez en el mercado proporcionando ofertas por Bitcoin, permitiendo al emisor del ETF ejecutar su orden de venta de forma eficiente.

Esta negociación permite al emisor del ETF convertir sus activos de Bitcoin en moneda fíat (USD), que puede utilizar para diversos fines, como cubrir gastos, satisfacer solicitudes de reembolso o reequilibrar la cartera del ETF. El creador de mercado, por su parte, puede beneficiarse comprando Bitcoin a un precio favorable y vendiéndolo potencialmente más tarde a un precio más alto, o cumpliendo su función de facilitar las operaciones y ganando comisiones de negociación.

Paso 6: MM-Crypto entrega el efectivo al agente de transferencias

Cuando MM-Crypto entrega efectivo al agente de transferencias, está cumpliendo su obligación de liquidar una operación de creación o reembolso de participaciones de un ETF. Este efectivo podría utilizarse para cubrir el coste de las acciones de nueva creación o para recibir el producto de las acciones reembolsadas, dependiendo de la naturaleza de la transacción.

Paso 7: El custodio de Bitcoin entrega Bitcoin a MM-Crypto mediante transferencia a través de un broker principal

En este paso, el custodio verifica la elegibilidad del inversor y autoriza la transferencia de la cantidad correspondiente de Bitcoin al MM-Crypto. Para realizar el reembolso, el custodio retira la cantidad especificada de Bitcoin de monederos seguros de almacenamiento en frío y colabora con un broker principal para facilitar la transferencia.

La comunicación entre el custodio y MM-Crypto garantiza la coordinación, incluido el acuerdo sobre la dirección Bitcoin receptora. Posteriormente, el custodio transfiere la cantidad de Bitcoin autorizada directamente a la dirección del monedero designado por MM-Crypto a través de la cadena de bloques de Bitcoin. MM-Crypto confirma el éxito de la transferencia al supervisar la cadena de bloques en busca de transacciones entrantes, mientras que el broker principal garantiza una liquidación adecuada, contabilizando cualquier comisión o coste asociado.

Paso 8: MM-BD entrega las acciones al agente de transferencia a través de participantes autorizados 

Tras la decisión de un inversor de reembolsar las acciones del ETF, el MM-BD inicia la orden de reembolso a través de un participante autorizado, que facilita la comunicación entre el emisor del ETF y el inversor. Una vez aprobada la orden de reembolso, el MM-BD se coordina con el participante autorizado.

A continuación, el MM-BD entregará las acciones del ETF al agente de transferencia, que mantiene el registro oficial de titularidad de las acciones. Al mismo tiempo, el emisor del ETF da instrucciones al custodio de Bitcoin para que transfiera la cantidad equivalente de Bitcoin a MM-Crypto. Al recibir el Bitcoin, MM-Crypto cierra su posición en corto, completando el proceso de reembolso. Este modelo ofrece transparencia al transferir directamente los activos subyacentes, eficiencia de costes y traslada los riesgos de ejecución al creador de mercado. Además, elimina la necesidad de financiación del emisor y reduce los riesgos operativos asociados a los eventos de negociación.

Paso 9: El emisor del ETF da instrucciones al custodio de efectivo para que libere efectivo a MM-BD a través del participante autorizado

En este paso, el emisor del ETF da instrucciones al custodio del efectivo, responsable de gestionar las criptomonedas del ETF, para que libere la cantidad de efectivo necesaria al MM-BD. Posteriormente, el MM-BD, actuando a través del participante autorizado, recibe el efectivo del custodio. A cambio, el MM-Crypto entrega el Bitcoin necesario al ETF a través del participante autorizado. Este último paso completa el proceso de reembolso, asegurando la transferencia de activos entre las partes implicadas.

Paso 10: MM-Crypto puede deshacer la posición en Bitcoin

Al igual que en el paso 6 del modelo de reembolso en especie, deshacer la posición en Bitcoin significa que MM-Crypto puede vender parte de sus tenencias de Bitcoin por una de las muchas razones mencionadas anteriormente.

Cómo funcionan los ETFs de Bitcoin: conclusión

Tras explicar estos procesos, es obvio que las transacciones de ETFs son más complicadas que simplemente pulsar un botón en la aplicación de tu teléfono para realizar un intercambio de USDT por Bitcoin. Pero, al menos ahora tendrás un conocimiento sólido de los ETFs de Bitcoin al contado y de cómo funcionan. También entenderás por qué hubo tantas "idas y venidas" entre los reguladores y los solicitantes antes de que finalizaran las aprobaciones.

El modelo en especie es notablemente más sencillo, lo que se traduce en menos comisiones, menos tiempo y menos desafíos para el solicitante. Aunque es importante reconocer que la exigencia de la SEC de modelos de reembolso en efectivo se deriva de consideraciones regulatorias, de transparencia y de supervisión. La transición de los modelos de reembolso en especie a los de reembolso en efectivo subraya el complejo panorama regulatorio que rodea a los ETFs de Bitcoin y pone de relieve la cautelosa postura de la SEC hacia las inversiones en criptomonedas.

Dicho todo esto, no olvidemos que los ETFs de Bitcoin al contado se diseñaron para personas que desconocen por completo el mundo de las criptomonedas y no tienen interés en profundizar en el funcionamiento interno de las finanzas tradicionales. A veces, pasamos por alto el hecho de que ambas vías para invertir en Bitcoin pueden resultar confusas para quienes son totalmente ajenos al sector. Y hay que admitir que entrar en una gran institución, expresar el deseo de invertir en Bitcoin y marcharse mientras se ocupan de ello suena bastante bien.